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【中信建投 宏观】加杠杆还是去杠杆:工业企业资产负债率变动的

2018-06-06

【中信建投 宏观】加杠杆还是去杠杆:工业企业资产负债率变动的测算

2018-06-05 00:04来源:文涛宏观债券研究工业/杠杆/PMI

原标题:【中信建投 宏观】加杠杆还是去杠杆:工业企业资产负债率变动的测算

摘要

国家统计局的工业企业绩效指标基于每期调整的样本,因此数据的同比和环比均缺乏可比性。我们根据统计局基于同比可比口径发布的工业企业负债增速和资产增速、结合负债与资产规模数据,测算了相对于统计局公布的当期资产负债率数据同比可比的基期资产负债率数据,然后算出当期工业企业资产负债率的同比变动量。测算显示,工业企业资产负债率仍处于持续下降之中,去杠杆仍在进行时。如果直接根据统计局公布的资产负债率数据计算其同比变化量,则会显示为近期企业资产负债率上升的假象。一个更为简便的方法是直接测算统计局发布的负债增速与资产增速之差,如果差值为负,则说明负债相比资产增长更慢,资产负债率相比基期下降了。用简便方法测算的工业企业资产负债率变动同可比口径调整测算的指标一致性很高,都显示近期企业资产负债率可能处于持续下降之中。

从高频监测数据看,发电耗煤加速,生产需求有所回落。生产方面,发电耗煤增速回升,高炉开工率回落,尿素企业开工率回落,浮法玻璃产能利用率回落。价格方面,上游原油价格分化、煤炭价格回落、铁矿石价格回升,中游钢铁价格、有色金属价格、水泥价格、玻璃价格回升。库存方面,上游原油库存回升,煤炭库存分化,铁矿石库存回升,中游钢铁库存回落、有色库存以回落为主。需求方面,汽车零售继续回升,商品房销售增速回升。

流动性方面,本周央行资金净投放,市场资金利率期限分化;十年国债收益率回升,人民币对美元贬值;6月8日当周逆回购到期量为5000亿,MLF到期4980亿。

重要新闻梳理:5月制造业、非制造业PMI回升,生产和需求都有所改善。生产、需求、价格等指数分项都好于去年同期水平,并带动各自趋势回升,同发电耗煤等高频数据监测的指示方向一致。尽管4月消费、基建增速都有所回落,但我们认为二季度经济运行有望总体平稳。大中小企业的指数分化或显示经济内生动能还不够强,我们全年经济稳中略降的判断不变,中长期经济运行的改善尚有待于经济结构调整与经济新动能的强化。中方就中美经贸磋商发表声明,指出如果美方出台包括加征关税在内的贸易制裁措施,双方谈判达成的所有经贸成果将不会生效。

正文

加杠杆还是去杠杆:工业企业资产负债率变动的测算

国家统计局的工业企业绩效指标基于每期调整的样本,因此数据的同比和环比均缺乏可比性。我们根据统计局基于同比可比口径发布的工业企业负债增速和资产增速、结合负债与资产规模数据,测算了相对于统计局公布的当期资产负债率数据同比可比的基期资产负债率数据,然后算出当期工业企业资产负债率的同比变动量。测算显示,工业企业资产负债率仍处于持续下降之中,去杠杆仍在进行时。如果直接根据统计局公布的资产负债率数据计算其同比变化量,则会显示为近期企业资产负债率上升的假象。一个更为简便的方法是直接测算统计局发布的负债增速与资产增速之差,如果差值为负,则说明负债相比资产增长更慢,资产负债率相比基期下降了。用简便方法测算的工业企业资产负债率变动同可比口径调整测算的指标一致性很高,都显示近期企业资产负债率可能处于持续下降之中。

高频数据跟踪:关注房地产销售回升

2.1 上游:原油价格波动分化

本周(6月1日)CRB现货指数环比回升0.20%,RJ/CRB现货指数回落1.94%。原油价格分化,库存回升。OPEC一揽子原油价格环比回落1.89%,WTI与布伦特原油期货结算价周环比回落3.05%和回升0.46%。库存方面,上周EIA原油库存环比回升0.06%,API原油库存环比回升0.22 %。

煤炭价格回落,库存分化。本周环渤海动力煤综合平均价格指数570元/吨,环比上周回落。6大发电集团煤炭库存可用天数(直供总计)(6月1日)较上周回升1.27天;六港口炼焦煤库存环比回落2.39%。

铁矿石价格回升,库存回升。6月1日铁矿石综合价格指数环比回升0.08%、国产矿价格指数走平、进口矿价格指数环比回升0.11%。港口库存本周环比回升0.95%。

2.2 中游:发电耗煤加速

钢铁价格回升,库存回落,高炉开工率回落。本周(6月1日)Myspic钢铁综合价格指较上周回升1.60%,其中螺纹钢、热卷价格、冷板价格分别环比变动2.25%、1.46%、0.91%。库存方面,主要城市冷轧库存环比回落、热卷板库存环比回落。高炉开工率本周环比回落0.14个百分点为71.82%。

有色金属价格回升、库存分化。本周(6月2日)LME铜、铝、锌、铅、锡、镍价格分别环比变化0.25%、2.51%、1.73%、0.21%、3.02%、4.46%。库存方面,本周LME铜、铝、锌、铅、锡、镍库存分别环比变动8.35%、-1.35%、7.20%、-0.35%、-8.16%、-2.93%。

其他行业中,发电耗煤增速继续回升,5月下旬发电耗煤同比增长27.76%。水泥价格回升,6月1日全国水泥价格指数周环比回升0.10%;分区域看,东北、华东、中南水泥价格回升,华北、西南水泥价格走平,西北水泥价格回落。尿素企业开工率回落,本周山东尿素企业开工率回落为54.05%。玻璃价格指数回升,本周(6月1日)环比回升0.47%,5月25日,浮法玻璃产能利用率回落,为0.29%。

2.3 下游:商品房销售增速回升

下游需求方面,汽车零售增速继续回升,4月汽车零售同比回升11.47%。商品房销售增速回升,5月下旬30大中城市商品房成交面积同比增速7.50%。其中一线、二线、三线城市商品房销售增速分别为40.33%、-13.95%、36.37%。

2.4 总结:发电耗煤加速,房地产销售回升

从高频监测数据看,发电耗煤加速,生产需求有所回落。生产方面,发电耗煤增速回升,高炉开工率回落,尿素企业开工率回落,浮法玻璃产能利用率回落。价格方面,上游原油价格分化、煤炭价格回落、铁矿石价格回升,中游钢铁价格、有色金属价格、水泥价格、玻璃价格回升。库存方面,上游原油库存回升,煤炭库存分化,铁矿石库存回升,中游钢铁库存回落、有色库存以回落为主。需求方面,汽车零售继续回升,商品房销售增速回升。

流动性观察:市场资金利率期限分化

本周央行资金净投放。央行货币政策工具方面,本周公开市场操作货币投放7800亿、回笼3700亿,公开市场操作货币净投放4100亿。5月末逆回购余额294900亿,SLF余额228亿,MLF余额40170亿,PSL余额31247亿。6月8日当周逆回购到期量为5000亿,MLF到期4980亿。

市场资金利率分化。本周(6月1日)1天、7天、14天、21天期银行间市场质押式回购加权利率分别为2.9005%、3.2727%、3.702%、4.5282%,环比上周分别变化35.01、-29.44、-19.34、6.68个BP;1个月和3个月回购利率分别变化51.65、25.78个BP。隔夜、1周SHIBOR分别为2.8010%与2.8970%,环比上周分别变化26.8、9.1个BP。6月4日1、3、6个月同业存单发行利率分别为4.6904%、4.5750%、4.6044%,环比上周分别变动100.46、5.79与-0.49个BP。R001-DR001之差为10.26个BP,环比上周变化5.67个BP;R007-DR007之差为33.12个BP,环比上周变化-40.54个BP。

十年国债收益率回升,人民币对美元贬值。10年期国债到期收益率环比上周回升0.76个BP至3.6202%。汇率方面,美元兑人民币中间价为6.4078,即期汇率为6.4169,分别较上周贬值0.330%与0.435%。

每周要闻梳理

4.1 5月PMI:生产需求当月回升,经济短期运行平稳

5月制造业PMI指数51.9 %,环比回升0.5个百分点,连续22个月位于荣枯线上方;非制造业商务活动指数为54.9%,环比回升0.1个百分点。

当月生产需求回升。生产指数54.1%,环比和同比分别回升1.0、0.7个百分点。需求方面,新订单指数53.8 %,环比和同比分别回升0.9、1.5个百分点;在手订单指数45.9 %,环比回落0.3个百分点、同比回升0.5个百分点;新出口订单51.2 %,环比和同比分别回升0.5个百分点;进口指数50.9 %、环比和同比分别回升0.7、0.9个百分点。总体看,排除季节性扰动后,生产延续了春节后稳中有升的趋势,需求也有趋势回升的倾向。

价格指数有所抬头。5月主要原材料购进价格指数56.7 %,环比和同比分别回升3.7、7.2个百分点,原材料指数变动跟近期原油等大宗商品价格回升一致。5月出厂价格指数53.2%,环比和同比分别回升3.0、5.6个百分点,连续两个月位于荣枯线上方。购进价格、出厂价格指数始于2017年四季度的下行趋势或面临结束和反转。

原材料与产成品库存分化。原材料库存指数为49.6%,环比和同比分别回升0.1、1.1个百分点;产成品库存指数46.1%,环比和同比分别回落1.1、0.5个百分点。结合生产近期表现较好,我们认为原材料库存和产成品库存的升降背离既与需求指数回升逻辑一致,同时也可能反映出补库存动机有望使生产修复势头延续。

大中小企业指数分化,小企业重回收缩区间。5月大、中、小企业生产PMI分别为56.4 %、52.2 %、49.6 %,环比分别变动2.3、0.1、-1.8个百分点。其中小企业指数结束此前两个月的扩张区间运行,重回荣枯线下方,中、小企业指数相比去年同期水平也有所回落

总体看,5月制造业、非制造业PMI回升,生产和需求都有所改善。生产、需求、价格等指数分项都好于去年同期水平,并带动各自趋势回升,同发电耗煤等高频数据监测的指示方向一致。尽管4月消费、基建增速都有所回落,但我们认为二季度经济运行有望总体平稳。大中小企业的指数分化或显示经济内生动能还不够强,我们全年经济稳中略降的判断不变,中长期经济运行的改善尚有待于经济结构调整与经济新动能的强化。

4.2 中方就中美经贸磋商发表声明

6月2—3日,中共中央政治局委员、国务院副总理、中美全面经济对话中方牵头人刘鹤带领中方团队与美国商务部长罗斯带领的美方团队在北京钓鱼台国宾馆就两国经贸问题进行了磋商。双方就落实两国在华盛顿的共识,在农业、能源等多个领域进行了良好沟通,取得了积极的、具体的进展,相关细节有待双方最终确认。

声明指出,中方的态度是始终一贯的。为了满足人民群众日益增长的美好生活需要,满足经济高质量发展的要求,中国愿意从包括美国在内的世界各国增加进口,这对两国人民和全世界都有益处。改革开放和扩大内需是中国的国家战略,我们的既定节奏不会变。中美之间达成的成果,都应基于双方相向而行、不打贸易战这一前提。如果美方出台包括加征关税在内的贸易制裁措施,双方谈判达成的所有经贸成果将不会生效。

黄文涛

董敏杰

dongminjie@csc.com.cn

010-85130232

执业证书编号:S1440518020001

研究助理:徐灼

xuzhuo@csc.com.cn

010-86451015

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